2010-04-09
- 工商時報
- 【劉聖芬】
哈佛大學教授羅格夫（Kenneth Rogoff）投書金融時報指出，下一波資產泡沫將不會是黃金或新興市場股票，而是中國房地產以及政府債務。
羅格夫表示，他與同僚萊因哈特共同研究金融危機史時發現，舉債引發的房地產價格飆漲經常是金融危機的前兆，政府負債長期躥升則是危機過後極常見的特徵。
他並指出，大多數新興市場在接下來10年的經濟展望較已開發世界為佳，而且他們的中央銀行可能會繼續將外匯存底分散投資。當然，沿途上的大幅波動與修正是正常的。但一個更值得深思的問題是，在搜尋危險的價格泡沫上，經濟學家是否真的握有實證。有許多文獻提出價格泡沫可能只是理論的質疑。
就典型的泡沫而言，一項資產（好比說一棟房屋），能夠擁有遠高於「基本面」的價格（好比房租現值），只要其後市持續看好。但在價格漲得更高時，理論上，「理性的」投資人應該明白，不管每分鐘有多少追高者出現，當房價超過全球所得時，遊戲就終了。從價格免不了崩跌來倒推，投資人應該明白，驅動這個泡沫的預期鍊是不合邏輯的，因此這個泡沫就永遠不會發生。
但一些相當聰明的理論家注意到資產泡沫仍有可能發生，如果我們所居住的是一個經風險調整後的長期實質利率低於經濟成長率走勢的世界。然而實證研究顯示我們並非生活在如此奇異的土地上。
羅格夫說，經濟學家們最終了解到，在一個充斥著非線性與不完美市場的真實世界，同樣的基本面組合，原則上可支持完全不同的資產類別間的均衡。這全看市場參與者如何調節他們的預期。基本上，價格會突然、任意地從一個均衡點跳到另一個上，好像被太陽黑子所牽動。羅格夫認為這個自我實現的多重均衡概念，相當符合知名金融炒家索羅斯（George Soros）的反射性（reflexivity）概念。
在政府的政策目標不一致時，反射性泡沫問題會變得更嚴重。奧伯斯費德（Maurice Obsfeld）證明自我實現的投資人預期可以使固定匯率下滑，就是一例。如果投資人聚集的持久力量夠大，而且如果中央銀行缺乏充足彈性與資源，投資人就能打破原本可能持續更久的固定匯率制度。
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